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            銅:宏觀再度施壓,限電影響緩和,銅價上方壓力顯現

            2022/9/15 10:29:13

            摘要:利空壓力再度轉強。海外仍處于高通脹籠罩下的加息周期內,美聯儲主席鮑威爾發表鷹派言論,短期加息壓力及中期歐美經濟下行壓力均給予銅價偏空影響。

            銅:宏觀再度施壓,限電影響緩和,銅價上方壓力顯現

            利空壓力再度轉強。海外仍處于高通脹籠罩下的加息周期內,美聯儲主席鮑威爾發表鷹派言論,短期加息壓力及中期歐美經濟下行壓力均給予銅價偏空影響。

             銅:宏觀再度施壓,限電影響緩和,銅價上方壓力顯現

              成文日期:2022年8月26日

              摘 要

              1.宏觀方面:利空壓力再度轉強。海外仍處于高通脹籠罩下的加息周期內,美聯儲主席鮑威爾發表鷹派言論,短期加息壓力及中期歐美經濟下行壓力均給予銅價偏空影響。國內在地產、疫情影響下,經濟下行壓力增強,政策刺激持續,需求恢復情況有待觀察。

              2.基本面:供應端,海外主產區多空交織,國內銅礦供應寬松,加工費持穩。受冷料資源偏緊、副產品硫酸價格回落及限電影響,國內冶煉積極性有所減弱,且部分地區電解銅冶煉廠減停產,產量出現下調,進口持穩運行。需求端,電力、基建及新能源板塊發力,終端需求有所回暖,下游銅材加工企業開工率明顯回升,9月后華東地區限電對消費沖擊緩解,關注國內政策刺激向終端需求的傳導。

              3.后市觀點:短期內宏觀利空主導,但現貨低庫存仍有支撐,滬銅區間震蕩為主,關注限電緩解后供需兩側恢復情況,警惕宏觀壓力及供應增加兌現帶來銅價進一步下行可能。

              風險提示:國內外宏觀形勢及政策變動,供應恢復不及預期

              圖1:國內銅期現貨價格及基差走勢(元/噸)

              圖2:LME銅期現貨價格及現貨升貼水(美元/噸)

              數據來源:研究所

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              8月,滬銅期貨主力合約走勢呈現反彈后震蕩格局。8月上旬市場繼續走7月美聯儲加息落地后的宏觀修復邏輯,銅價繼續反彈。而進入中旬,美聯儲鷹派言論頻發,宏觀情緒偏空,令銅價反彈受阻。不過國內外能源問題特別是國內限電對銅供應端的沖擊出乎意料,受高溫影響,8月下旬開始,國內西南及華中、華東地區開啟限電模式,工業生產讓電于民,對銅冶煉端影響較大,下游消費亦受到波及,但整體影響有限,基建、新能源的帶動作用有所顯現,現貨偏緊給予銅價支撐。

              (二)現貨市場

              與期貨價格走勢一致,8月,國內電解銅現貨價格走勢偏強震蕩。原本,因冶煉廠集中檢修結束及新增投產釋放,8月國內電解銅產量存在較大的回升預期,對于銅價而言存在較大的利空作用。但在高溫持續帶來的超預期限電沖擊和副產品硫酸價格回落的影響下,安徽、浙江等地冶煉廠減停產,加劇了現貨資源偏緊的狀況,給銅價帶來意外支撐。截至8月25日,上海有色1#電解銅(Cu_Ag>=99.95%)現貨平均價為63350元/噸,環比上月同期上漲10.97%。

              二、基差、價差分析

              圖3:期貨內外盤滬倫比值

              圖4:現貨滬倫比值及進口盈虧(元/噸)

              數據來源:研究所

              基差方面,2022年以來,受低庫存支撐,電解銅現貨較期貨一直維持較高的升水,升水幅度處于近5年偏高水平。7月份在宏觀壓力、供應增長預期及終端消費恢復不及預期的作用下,現貨升水收窄,基差走弱,部分地區現貨出現貼水。進入8月份,上述情況出現明顯好轉,因限電及疫情影響,電解銅產出及到貨量減少,現貨資源偏緊,現貨升水大幅走擴,基差平均值超500元/噸,主要于300-800元/噸區間波動,最高達到1120元/噸。

              內外價差方面,7月-8月初,內外比價區間震蕩,因宏觀情緒修復,比價較前期有所回落,進口窗口打開與關閉時間各半。8月中旬以來,國內限電導致冶煉端減產,供需偏緊格局下,滬銅走勢強于倫銅,滬倫比值有所上修,但因人民幣匯率貶值,除匯后比值漲幅有限,持穩為主。截至8月25日,期貨內外盤滬倫比為7.71,除匯后錄得1.12。

              三、影響銅價的主要因素分析

              (一)宏觀

              圖5:美債收益率及美元指數走勢

              圖6:國內主要經濟指標

              數據來源:研究所

              海外:貨幣政策方面,美國7月通脹數據有所回落,但整體仍處于絕對高位水平。8月中旬,美聯儲官員鷹派言論頻出,美聯儲主席鮑威爾強調抗通脹主要目標下,在看到通脹明顯加快回落前,加息仍將持續,目前市場對9月加息75個基點的預期再度超過50個基點。經濟形勢來看,歐美經濟下行風險加劇。歐洲受能源危機影響,天然氣、電力價格高企,通脹持續攀升,且經濟已經出現明顯放緩。歐元區8月制造業PMI初值錄得49.7,創26個月新低,連續2個月陷入收縮區間。相較而言,美國經濟形勢較歐洲偏好,但從近期經濟指標來看,也出現了明顯惡化。美國8月Markit制造業PMI初值錄得51.3,服務業PMI初值錄得44.1,綜合PMI初值錄得45,連續第二個月萎縮,為2020年5月以來最低。

              國內:受地產、疫情及高溫影響,中國7月經濟數據普遍回調,供需兩端均有所走弱。7月工業增加值同比增3.8%,環比回落0.1%。7月固定資產投資額同比增3.6%,環比回落2.2%,分領域看,基礎設施投資同比增長7.4%,制造業投資增長9.9%,房地產開發投資下降6.4%??梢钥闯?,房地產和基建、制造業投資分化情況延續,地產成投資主要拖累項。此外,7月社會融資規模增量和新增人民幣貸款雙雙回落,M2-M1剪刀差繼續收斂。就后續而言,地產、疫情影響仍有持續,不過國內“穩增長”政策支持亦有延續,央行8月15日下調MLF利率10BP,8月22日下調LPR,發改委表示將促進重點領域消費恢復,延續免征新能源汽車購置稅政策,支持剛性和改善性住房需求。政策寬松環境給予市場一定信心,但實際需求能否隨政策刺激恢復有待觀察。

              (二)基本面

              1.原料端:海外主產區多空交織,國內銅礦供應寬松,加工費持穩

              圖7:國內銅礦進口量(萬噸)

              圖8:銅精礦冶煉費(美元/噸)

              數據來源:研究所

              7-8月份,海外銅礦主產地擾動持續,智利政策及秘魯罷工影響仍存,智利9月份將對新憲法進行全民公投,該法律將加強對采礦業實施的環保規定;受秘魯社區談判影響,五礦下調秘魯銅礦產量預估,銅礦供應面臨一定挑戰,不過7月12日AngloAmerican旗下Quellaveco銅礦投產并開始商業化生產銅精,多空交織。就國內而言,因煉廠采購需求降低,銅精礦進口量有所回落(據海關總署數據,7月中國銅精礦進口量為189.9萬噸,環比持續減少7.8%,同比增加0.6%)。8月份以來,國內銅精礦港口庫存充足,國內礦供應寬松,銅精礦加工費持穩運行,不過因副產品硫酸價格出現較大幅度回落,電解銅冶煉廠生產積極性有所減弱,對銅礦采購需求回落。此外,月初秦皇島港貨代與貿易商勾結超賣13家代開證公司30萬噸銅精礦事件暴雷,部分賣方轉售秦皇島港口現貨,報盤于70美元中高位,對銅精礦加工費有所支撐。

              2.冶煉端:限電致冶煉廠減產,電解銅產量下調,廢銅供需雙弱

              圖9:國內電解銅產量(噸,%)

              圖10:電解銅進口情況(噸,%)

              數據來源:研究所 SMM

              電解銅:產量方面,因金川、南國、赤峰等煉廠檢修,且粗廢銅廠冷料資源偏緊,電解銅7月產量不及預期,較6月有所下滑(據SMM調研,7月中國電解銅產量為84萬噸,環比降低2%,同比上升1.1%)。就8月而言,原本因煉廠集中檢修結束疊加富冶新產能投放,產量原預期將出現明顯增長,據SMM預測為88.2萬噸。但因高溫影響,川渝、安徽、江浙地區中下旬出現不同程度限電,給冶煉端帶來較大沖擊,疊加副產品硫酸價格大幅回落,煉廠生產積極性有所降低,截至8月24日,限電對電解銅8月份產量影響量約3-4萬噸,月產量明顯不及預期甚至有環比繼續回落可能。進口方面,7月份,進口窗口時有關閉,買方缺乏進口動力,進口量較6月下降(據海關總署數據,中國7月精煉銅進口量為30.04萬噸,環比下滑19.82%,同比增長11.25%。其中,智利為最大供應國,當月進口量7.18萬噸。)進入8月,結合上文中對滬倫比值及進口盈虧情況的分析,8月中下旬,因國內供應沖擊影響較大,滬銅走勢強于倫銅,滬倫期價比值有所上修,但因下旬美元走強,人民幣匯率貶值,現貨進口盈利收窄,出現虧損,預計進口量持穩為主。整體而言,供應短時收縮,但隨高溫天氣緩和,加之進口銅仍有流入,限電緩解后煉廠生產存恢復預期,后續供應擔憂料將減緩。

              圖11:國內廢銅

              進口情況(噸;%)

              圖12:精廢價差(元/噸)

              數據來源:研究所

              廢銅:7-8月份,廢銅供應依然偏緊,7月進口量環比下滑(海關總署數據顯示,中國7月廢銅(銅廢碎料)進口量為155,168.64噸,環比下滑6.00%,同比增加4.02%)。因8月江西省貴溪地區疫情靜態管理影響,區域內廢銅制桿企業采購運輸和發貨受阻,需求有所削弱,廢銅供需雙弱,偏緊格局有所緩和。因銅價整體仍有上行,8月下旬精廢價差持續擴大,廢銅經濟性略有顯現。

              3.需求端:基建、新能源發力,短期限電影響有限

              圖13:電網、電源投資完成額(億元;%)

              圖14:地方政府專項債發行額(億元;%)

              數據來源:研究所

              圖15:全國房地產開發投資、商品房銷售同比增速(%)

              圖16:房屋施工、新開工、竣工面積累計同比(%)

              數據來源:研究所

              圖17:國內汽車產銷量(輛;%)

              圖18:國內新能源汽車產銷量(輛;%)

              數據來源:研究所

              圖19:國內家用空調產銷量(萬臺;%)

              圖20:國內家用空調出口量(萬臺;%)

              數據來源:研究所 同花順(300033)ifind

              終端需求:國內銅終端行業耗銅量主要集中在電力、家電、交通運輸、建筑等板塊。雖然7月份全國固定資產投資總額環比回落,但基礎設施建設及制造業投資增速均有較大幅度增長,除房地產板塊依然疲弱外,銅下游其他板塊需求出現不同程度的回暖。電力板塊:二季度以來,電網、電源投資累計同比增速持續擴大。國家電網8月3日召開重大項目建設推進會議表示,要發揮電網基礎支撐、投資拉動和服務保障作用,到年底前再完成投資近3000億元。國網在建項目總投資達到1.3萬億元,帶動產業鏈上下游投資超過2.6萬億元。此外,國常會要求依法用好5000多億元專項債地方結存限額,10月底前發行完畢。隨政策發力,下游基建工程訂單增長,部分銅材企業7月中下旬訂單環比增長30%以上,國網中高壓訂單也得以小幅釋放。四季度基建板塊料有較好發展。家電板塊:從國內空調排產來看,8月主要空調企業排產量為954萬臺,環比下降3.1%。不過8月以來國內部分地區出現高溫天氣,帶動空調需求提前進入旺季,或對生產端有所傳導。外需仍然低迷,出口量自3月起連續回落。汽車板塊:6-7月份,國內車企供應鏈恢復疊加半年度沖量帶動,整體汽車產銷量出現明顯回升,新能源汽車表現亮眼,就后續而言,促汽車消費政策頻出,汽車需求步入平穩增長階段。房地產板塊:地產低迷狀況延續,開發投資累計增速負值擴大,商品房銷售疲弱,地產后周期的新開工、施工、竣工面積持續走低。政策維穩,實際需求能否有起色有待觀察。

              圖21:銅材企業開工率(%)

              圖22:精銅桿開工率(%)

              數據來源:研究所 同花順ifind

              圖23:銅板帶開工率(%)

              圖24:銅管開工率(%)

              數據來源:研究所 同花順ifind

              初級消費:根據上文分析可知,7月以來,銅終端需求整體有所回暖,下游銅材企業開工率環比回升。據SMM統計,7月銅材產量環比上升1.04%,同比上升11.48%;銅材企業整體開工率為73.81%,環比上升3.40個百分點,延續6月以來的反彈勢頭,開工率從五年絕對低位水平回升至中低位水平。分板塊來看,精銅桿行業開工率明顯回升,主因精廢價差大幅收窄刺激精銅桿消費,以及電網投資帶來的線纜消費增長。銅板帶行業亦有出色表現,主受新能源訂單帶動。銅管行業開工率下滑較為明顯,主因家電行業淡季影響,雖空調內需有回暖預期,但整體表現仍不如歷年同期。往后看,電網、電源投資加速,基建、新能源板塊有望持續發力,不過,8月中下旬華東、華中地區限電帶來部分下游銅材加工企業停產,對消費產生一定抑制,目前整體影響相對供應端有限,關注后續政策刺激向終端傳導情況。

              4.庫存

              圖25:全球交易所銅庫存(噸)

              圖26:國內電解銅社會庫存(萬噸)

              數據來源:研究所 SMM

              從全球交易所庫存來看,截至8月26日當周,全球三大交易所銅庫存合計20.81萬噸,環比上月明顯回落,創今年2月以來最低值。其中,上期所庫存為3.49萬噸,COMEX庫存為5.27萬噸,LME庫存為12.05萬噸。國內外交易所庫存均有下降,受國內限電帶來的冶煉端減產影響,上期所庫存降幅較為顯著。

              國內社庫方面,因8月下旬限電帶來供應收縮,而終端需求略有起色,7月-8月初下游銅材企業開工率回暖,國內電解銅社庫加速去庫,已至年內最低水平。截至8月26日當周,SMM電解銅國內社會庫存錄得6.83萬噸,月度降幅達到17.7%。后續庫存狀況關注限電對供需端影響的持續性及進口銅流入對供應的補充影響,去庫壓力或有所增強。

              四、觀點總結

              宏觀方面,高通脹背景下,美聯儲短期加息預期仍強,持續加息或增強歐美經濟下行預期,來自于宏觀層面階段性利空壓力再度增強?;久鎭砜?,現貨高升水及低庫存對銅價仍有支撐,短期內滬銅底部支撐較強,不過,隨華東、華中地區降溫后限電緩解,煉廠逐步復產,疊加進口穩定補充,供應存增加預期,基本面對于銅價的支撐邊際減弱,關注需求恢復情況。綜合而言,短期內多空交織,滬銅區間震蕩,反彈走勢或難持續,警惕宏觀利空或階段性再度主導銅價走勢,疊加中期若供應如預期恢復,基本面支撐轉弱,銅價上方壓力更為明顯,滬銅面臨再度回落風險。


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