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            銅專題報告:庫存水平回升之前,正套策略還會繼續受歡迎嗎?

            2022/9/8 9:24:31

            摘要:從近兩年上海期貨交易所+國際銅的交割數據看,滬銅與國際銅交割量存在明顯季節性:一季度底部攀升,二季度為一年的交割高峰,三季度逐步回落,四季度維持低位。照此看2022年的國內銅交割高峰已過。

            銅專題報告:庫存水平回升之前,正套策略還會繼續受歡迎嗎?

            從近兩年上海期貨交易所+國際銅的交割數據看,滬銅與國際銅交割量存在明顯季節性:一季度底部攀升,二季度為一年的交割高峰,三季度逐步回落,四季度維持低位。照此看2022年的國內銅交割高峰已過。

             

            摘要
             

            1、從近兩年上海期貨交易所+國際銅的交割數據看,滬銅與國際銅交割量存在明顯季節性:一季度底部攀升,二季度為一年的交割高峰,三季度逐步回落,四季度維持低位。照此看2022年的國內銅交割高峰已過。 

             

            2、從庫存方面看,盡管國內銅庫存近期出現企穩,但境外的銅庫存整體仍處于下行通道。國內的保稅庫存自今年3月以來持續走低,目前已經達到5年來的最低水平,而且從季節性上看,未來保稅庫存仍有可能繼續回落。此外LME銅庫存目前同樣處于低水平,截至9月初期庫存水平僅略高于2020年同期,且未來仍有持續下行的可能性。因此相比國內的銅供應來看,海外面對的情況可能更加嚴峻。

             

            3、比價方面,境內外銅現貨比價近期大幅波動。從歷史統計看,去除匯率影響后,內外的銅現貨比價整體在1.1-1.2的范圍內波動,如果接近區間上沿則暗示國內現貨相應緊張,接近區間下沿則暗示境外現貨供應緊張。在2019年4月增值稅調整后,這一比價區間目前已經收窄至大約1.1-1.15范圍。二季度以來國內外現貨比價在區間內大幅波動,疊加高基差的情況看,內外現貨均處于供應緊張當中。

             

            01
            事    件
             

             

            上周隨著銅價下行以及庫存的低位,國內外銅現貨持續緊張,基差較前期進一步走高。據統計,8月上海地區銅基差已經攀升至最高520元/噸,9月自高點回落后仍在360元/噸左右,同期LME的基差持續走強,截至9月2日已經達到58美元/噸的近半年高位。在此背景下,市場擔憂銅現貨未來持續緊張,國內銅期貨back結構也有所加強。

             

            02
            上期所庫存觀察
             

             

             

            從近兩年上海期貨交易所+國際銅的交割數據看,滬銅與國際銅交割量存在明顯季節性:一季度底部攀升,二季度為一年的交割高峰,三季度逐步回落,四季度維持低位。照此看2022年的國內銅交割高峰已過。 

             

            2022年的國內銅交割數量較2021年大幅走低,但表觀消費數據顯示2022年國內銅的消費較2021年同比增長。我們推測交割量的下滑可能是由于國內絕對庫存數量的下滑導致交割成本增加進而引起交割意愿的下降。據統計2022年1-9月上?,F貨銅平均基差大約在223元/噸,相比之下2021年的平均基差在133元/噸。

             

             

            從上期所的銅交割情況與基差走勢看,交割占庫存比一旦持續高于5%將引發基差的異動,這一特征在2021年二季度和2022年二季度表現較為明顯,結合第一段對銅交割的季節性分析,二季度是國內現貨溢價可能走高的關鍵時點,四季度國內交割風險則相對有限。

             

            最后從上期所銅近月合約的持倉趨勢看:在經歷了2021年11月的持倉高峰后,9月期銅合約持倉高點再次觸及高位,很明顯市場對于當下的低庫存和高基差情況十分擔憂,市場參與者對近月合約的需求明顯增加。預計未來在庫存水平出現回升之前,正套可能會繼續成為銅期貨上最受歡迎的交易策略。

             

            02
            LME庫存觀察
             

             

            境外方面,LME銅現貨近期同樣走強,主要受注銷倉單數量變化影響較大。LME銅的注銷倉單數量波動近幾年不斷加大,近四年來當注銷倉單數量占比接近50%時LME現貨的基差走高概率大。隨著LME銅庫存數量的減少,注銷倉單的比例在2021年10月一度接近100%,造成倫銅基差大幅走強。

             

            從庫存方面看,盡管國內銅庫存近期出現企穩,但境外的銅庫存整體仍處于下行通道。國內的保稅庫存自今年3月以來持續走低,目前已經達到5年來的最低水平,而且從季節性上看,未來保稅庫存仍有可能繼續回落。此外LME銅庫存目前同樣處于低水平,截至9月初期庫存水平僅略高于2020年同期,且未來仍有持續下行的可能性。因此相比國內的銅供應來看,海外面對的情況可能更加嚴峻。

             

            03
            內外盤對比
             

             

            進口方面,截至9月初國內銅現貨進口持續盈利,一定程度上增加了境外貨源的需求。比價方面,境內外銅現貨比價近期大幅波動。

             

            從歷史統計看,去除匯率影響后,內外的銅現貨比價整體在1.1-1.2的范圍內波動,如果接近區間上沿則暗示國內現貨相應緊張,接近區間下沿則暗示境外現貨供應緊張。在2019年4月增值稅調整后,這一比價區間目前已經收窄至大約1.1-1.15范圍。二季度以來國內外現貨比價在區間內大幅波動,疊加高基差的情況看,內外現貨均處于供應緊張當中。

             

            04
            總    結
             

             

            從國內的交割情況看,上期所年內交割高峰大概率已經過去,庫存交割比目前持續回落,逼倉風險相對較低。對比之下,LME的現貨供需更加緊張。一方面注銷倉單占比8月以來持續攀升,盡管近期有所回落,但仍超過40%;另一方面目前境內交易所庫存與社會庫存短期均出現企穩,但境外LME和保稅庫存仍在回落,預計LME的現貨緊張情況將持續高于國內。

             

            結合庫存情況看,短期境外庫存減少速度高于國內,進口比價打開的情況下,境外供應對國內形成持續補充,銅現貨繼續呈現緊張,海外基差或持續強于國內。未來市場可能朝兩個方向發展:如果需求出現明顯回落導致全球范圍內的銅供需恢復平衡,進口的窗口預計將逐步關閉,銅現貨的基差也將出現回落;而一旦缺口延續時間較長,海外的庫存得不到及時補充,進口增長的同時現貨緊張的情況可能會隨著時間的發展而進一步加劇。


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